一支好的投資者關系(IR)團隊有多重要？
專家說，從長期趨勢上看，它可以使企業的估值在正常的區間里向上波動20-30%。
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換成更容易懂的語言，就是說同一個行業里規模差不多大的公司，一支好的投資者關系(IR)團隊可以讓這家公司升值20%。
這可不是個小數字，無論是對于企業而言還是投資者而言。
過去幾年，市值管理這個詞在上市公司圈里十分流行，然而比起講幾個并購的故事、畫幾張業務發展的大餅，事實上，好的IR就是最直截了當的市值管理解決方案。
在國外，投資者關系管理早已成為一門重要的學問，但在國內，具體怎么做、如何考核和測量，很多公司并沒有科學地規劃。
據wind數據顯示，截至2019年8月21日，只有113家上市公司發布2019版的《投資者關系管理制度》，占所有上市公司的比例僅為3.1%。
為了幫助上市公司更好地了解IR工作的核心指標，也為了讓投資者更直觀的了解到哪些公司有著優質的投資者關系管理水平，國泰君安金工團隊前期發布了深度研究報告《投資者關系管理行為的量化呈現》，以量化形式來衡量上市公司的投資者關系管理水平。
在對IR的日常工作——接待來訪、投資者熱線、交易所“互動易”平臺、媒體見面會等所有相關指標進行了詳細的單因子測試和層層排除后，國泰君安金工團隊一共發現五個可以代表投資者關系管理水平的有效維度。
那么，哪些活動才是投資者關系管理中真正行之有效的關鍵行為？
01
投資者關系
上市公司的必修課
投資者關系管理(Investor Relations Management)的目的是通過充分的自愿性信息披露，運用金融和市場營銷的方法加強與投資界(包括現有股東、潛在投資者、分析師、基金經理以及媒體等)的溝通，促進投資界對公司的了解和認同。
業界公認的是，這是上市公司實現公司價值最大化的戰略管理行為。
那么，良好的投資者關系對于上市公司股價會帶來怎樣的積極影響？
有研究指出，上市公司投資者關系管理與企業價值正相關，投資者愿意為投資者關系管理水平高的公司支付溢價，這主要有以下幾個原因：
1、提高公司聲譽，降低負面事件沖擊
投資者關系管理通過提高公司可信度，進而提升投資者的滿意度和忠誠度，提升公司整體形象，從而形成聲譽資本。
而具有高聲譽資本的公司在負面事件中存在一定的光環效應。
研究學者Vanhamme、Grobben認為，在發生一些負面事件時，投資者關系處理地比較好的公司，投資者會更傾向于認為這些負面事件是外部因素導致的。
而這些潛在的歸因傾向，最終將會減少負面事件對企業價值和股價的沖擊。
這也就解釋了為什么，萬科的董秘會多年蟬聯A股董秘薪酬榜冠軍。
2、廣告宣傳效應
馬連福等(2010)認為投資者關系管理是公司營銷的核心體現，可以從側面增加公司對自身強勢業務的宣傳，強調繼續持有本公司股票或新購本公司股票的優越性、公司的成長性和收益性等，給投資者留下良好的第一印象。
換句話說，如果說公司在媒體和互聯網上做宣傳是在向消費者打廣告，那么IR每天的工作就是向投資者打廣告。
3、降低融資成本
G.Eccles(1995)等人也從投資者關系中的信息披露角度出發進行研究，發現信息披露充分的公司，其資金成本也較低。
由于投資者對股票收益的估計存在著較大的不確定性，而確定性的來源依賴于他們可獲得的信息。
因此，相比可獲取信息多的公司，投資者對于可獲取信息較少的公司傾向于要求較高的回報率，而這對公司而言正是較高的資金成本。
簡而言之，投資者關系管理能夠降低信息的不對稱程度，規范公司治理體系，提高公司的透明度和可信度，增強投資者對公司前景的信心，吸引投資者和分析師的跟進，有效避免股價波動率過大，同時增強股票的流動性，降低資本成本，最終提升公司價值。
02
國內投資者關系管理
三大現狀
投資者關系管理伴隨資本市場而生，不過在中國，2005年股權分置改革之前，由于當時的上市公司以國企為主，流通股比例較小，投資者關系管理對公司價值的影響有限。
股改之后，全流通時代到來，隨著A股股票數量的增多，注冊制改革的推進，投資者關系管理也漸漸受到了越來越多的重視。
雖然IR是上市公司市值管理工作的重要一環，但具體怎么做、如何考核和測量，很多公司并沒有科學地規劃。
比如，證監會和交易所出臺的相關指引和規定都要求上市公司制定《投資者關系管理制度》，然而以wind統計數據來看，2018年全年，只有127家上市公司發布了《投資者關系管理制度》，占所有上市公司的比例僅為3.6%；而截至2019年8月21日，2019年也只有113家上市公司發布了相關制度，占所有上市公司的比例僅為3.1%。
一個好的投資者關系管理水平應該如何去定義和衡量？接下來，我們將從多個維度開始進行一些簡單的量化分析。
首先，我們將投資者關系管理分為線上、線下兩大類指標。
線上投資者交流主要通過互動易平臺；
線下投資者交流主要方式為投資者調研；
除此之外，上市公司董秘是否為金牌董秘也是上市公司投資者關系管理水平的體現。
▼投資者關系管理水平可量化指標
數據來源:國泰君安證券研究
從一些數據中，我們可以發現一些簡單的現狀。
1、國內企業的投資者管理水平普遍落后于外資企業。
▼不同類型上市公司平均回復率
數據來源：國泰君安證券研究，互動易
2、從GICS板塊分類來看，金融、消費品、醫療健康等to C端板塊總體較為重視線上投資者關系維護。
▼ 不同板塊的互動易回答回復情況
數據來源：國泰君安證券研究，互動易
3、中小板、創業板更重視投資者關系管理。
由于創業板企業中科技公司多、市值小，信息不對稱程度較為嚴重，所以公司治理上更有激勵來注重與投資者溝通與信息披露。
創業板企業平均回復時間只有4.9天，同時創業板中，長回答占比也最高。
▼不同交易所板塊的平均回復時間與長回答占比
數據來源：國泰君安證券研究，互動易
03
五大指標，定義何為
“好的投資者關系”
在了解了國內投資者關系管理水平的基礎上，我們根據多重數據來源，對上市公司進行的投資者水平管理活動做了較為詳盡的單因子測試。
由于互動易僅有深市個股的因子數據，因此，我們選擇股票池為深市全域并剔除：
1)IPO未滿120日
2)股價小于1
3)當日停牌
4)過去12月內連續停牌超過50天
5)ST個股
經過挨個排除之后，我們最終刻畫了5個能夠代表上市公司投資者關系管理水平的指標。1、回復投資者問題頻率(正向因子)
我們使用過去一段時間的回復總天數作為回復頻率的代理變量。針對投資者在互動易上的提問，董秘通常會每隔一段時間在一天內集中回復。
在一段時間內回復的越頻繁，說明上市公司越重視投資者關系。我們嘗試使用過去一個季度和過去半年構建因子，取得了近似的效果。
以下使用過去一季度回復頻率作為展示。
回復頻率因子5組區分度一般，回復頻率好于市場平均的個股有一定的ALPHA收益；
最高分位組在14、15年表現較差；
在剔除GICS行業與所有風格后，因子累計收益較為穩定。
因子收益率與市場有一定正相關性。
▼分組回測與年化收益
數據來源：國泰君安證券研究
▼組合分年度收益統計
數據來源：國泰君安證券研究
2、回復詳細度(正向因子)
我們使用過去一段時間回復與提問字數差的均值作為回復詳細度的代理變量。
我們假設上市公司越重視投資者關系，對于投資者提問的回復會越詳細，回復與提問字數之差從某種意義上部分反映了上市公司的對中小投資者的“態度”。
我們使用過去一個季度數據進行檢驗。
回復詳細度因子為典型的多頭因子，其最高分位表現突出，其他分位表現差距不大。
策略收益主要來源于14、16年。
16年以后多空收益有所減弱。
考慮到使用字數量不能完全反映回答質量，我們之后可能會嘗試剔除無效回答后重新進行因子構建。
▼分組回測與年化收益
數據來源：國泰君安證券研究
▼組合分年度收益統計
數據來源：國泰君安證券研究
3、正式公告公布時效性檢驗(反向因子)
對于正式公告這類標準化數據，我們選取了中證800成分股作為因子檢驗股票池。
我們發現定期報告公布時效性有一定alpha收益，但不定期報告alpha不顯著。
我們使用過去一年4個季度報告報告發布時長(報告公布日期減報告期)的均值作為定期報告公布時效性的代理變量。
該因子是一個最低分位顯著優于其他分位的因子。該策略在15年之前完全無效，但15年之后，即使剔除了所有行業與風格，收益依然穩定且顯著。
▼分組回測與年化收益
數據來源：國泰君安證券研究
▼組合分年度收益統計
數據來源：國泰君安證券研究
4、線下交流頻率(正向因子)
線下投資者交流暫時僅發現一個有效的因子：線下交流頻率。其檢驗股票池同樣為中證800成分股。
我們以過去一年內機構調研總次數(不區分調研類型)作為線下上市公司投資者關系管理水平的代理指標。
線下交流頻率因子區分度較好，但穩定性一般。最高分位在15年之后均能跑贏其他分位，其中17年收益最為顯著。
▼分組回測與年化收益
數據來源：國泰君安證券研究
▼組合分年度收益統計
數據來源：國泰君安證券研究
5、上市公司董秘是否為金牌董秘(正向因子)。
“金牌董秘”，源于新財富于2005年其舉辦的“新財富金牌董秘”榜單。
投資者關系管理是董秘的重要工作，具備良好專業能力的董秘，常常能夠能夠幫助企業獲得更好的股票溢價。而"新財富金牌董秘“榜單是業內最權威的董秘評選榜單之一，因此我們選取新財富金牌董秘的相關數據來做數據分析。
▼金牌董秘數據相關信息
數據來源：國泰君安證券研究
由于大部分年份獲獎名單沒有明確的次序，無法進行分組測試。
為了測試獲得金牌董秘稱號的上市公司是否能夠具有一定的超額收益，我們根據每一年的新財富董秘評選結果，在評選公布日第二天流通市值加權買入相應的上市公司作為投資組合，年換倉，手續費假設為雙邊千四，進行回測，回測結果如下：
▼金牌董秘組合
數據來源：國泰君安證券研究
從回測結果來看，獲獎上市公司組合收益不高，但在沒有做任何風格控制和組合優化的情況下，未來一年里仍大概率能夠跑贏滬深300指數。
▼分年度統計超額收益
數據來源：國泰君安證券研究
從因子多空收益來看，因子13年回撤較大，其他年份收益較為穩定，值得特別注意的是，純因子收益在2019年表現突出。
除此之外，因子收益與市場有一定的負相關性，該策略能夠對沖部分市場風險。
04
再驗證：良好的IR管理
助力股價長期表現
經過以上的層層測試，我們最終獲得了具有一定信息含量的5個指標，分別是：
1、回復投資者問題頻率
2、線上回復投資者問題詳細度
3、定期報告公布時效性
4、機構調研頻率
5、是否獲得新財富金牌董秘稱號
作為輿情指標，這5類指標的分5組區分度一般，并非傳統的線性ALPHA因子。因而，我們根據指標的不同特征，可把指標分為兩大類，
一是基礎指標，超過市場均值即可，并非越大越好；
第二類是加分指標，只有指標打分特別突出的時候才有效，否則沒有區分度。
▼ 測試指標分類
數據來源：國泰君安證券研究
鑒于小市值個股做投資者關系管理的意義更大，我們嘗試在深圳主板、中小板和創業板的個股進行綜合打分(剔除上市不到一年的個股)，并以此為基礎建立一個綜合指標，對我們以上的分析做再驗證。
具體打分方式如下：
▼指標構造方式
數據來源：國泰君安證券研究
最終得分在0-5分，最低0分，滿分5分。
經測試，根據以上指標綜合指標打分高的，在15年以后有穩定的ALPHA收益，多頭收益貢獻顯著。
▼ 分層回測
數據來源：國泰君安證券研究
▼控制風格后因子月累計收益率
數據來源:國泰君安證券研究
(來源：國泰君安證券)
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